股指期货融资融券如何终结“单边市”

    问：融资融券和股指期货两大金融创新已获国务院原则通过，并有望在今年正式推出。请问，这两大金融创新将如何改变我国股票市场“单边市”的格局，是否会催生大蓝筹行情？

    ——上海潍坊路王辰宇

    答：有记载的最早卖空交易发生在17世纪的荷兰。18世纪，英国、法国、美国证券市场先后设立，市场上也随之出现了买空卖空交易行为。而股指期货是金融期货中产生最晚的一个买空卖空类别。

    融资融券，又称“证券信用交易”，是指投资者向证券公司提供担保物(即保证金)，借入资金买入证券或借入证券并卖出的行为，包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券。融资是证券公司借款给客户购买证券，客户到期偿还本息，客户向证券公司融资买进证券称为“买空”；融券是证券公司出借证券给客户出售，客户到期返还相同种类和数量的证券并支付利息，客户向证券公司融券卖出称为“卖空”。融资融券，是中观层次的市场交易机制创新。

    股指期货，全称“股票指数期货”，是指以股票价格指数作为标的物的标准化金融期货合约。与传统的期货相比，它的标的物不是大宗商品而是股票指数点位，因此选择合适的指数是首先需要解决的问题。股指期货，是微观层次的金融产品创新。

    中国资本市场发展至今，需要从量的发展转变到质的发展，纵深发展市场的质量，提高市场效率。而融资融券与股指期货能提高市场定价的效率。此外，在2008年全球金融危机爆发以后，我国政府推出了一系列刺激内需的计划，这些刺激资金都是通过银行体系以贷款的形式注入的。这固然起到稳定经济的作用，但也带来了一些问题，其中有一些资金流向房地产市场，造成房地产价格暴涨，进一步扭曲了我国产业结构。故此，进入2010年，刺激经济的接力棒将部分从银行体系移交给资本市场以完成中国经济的接力跑。融资融券与股指期货将会给上市公司提供更好的融资流动性。

    目前，市场有说法认为，融资融券与股指期货推出后会催生大盘蓝筹行情。持这一观点的人认为，如果股指期货标的指数为沪深300指数，那么，只要通过大量购买指数对应的300家上市公司的股票就能控制筹码。其实，这是幼稚的想法，300家蓝筹股远非这些基金、游资所能操控。而妄图操纵这些大盘蓝筹的股价、将其拉升到非理性位置的行为，也必将遭到卖空力量的无情打击。实际上，融资融券和股指期货的推出，会使大盘蓝筹股股价波动趋于平稳，既不容易非理性上涨，也不容易非理性下跌，这恰恰是达到稳定市场、提高市场质量和运行效率的目的之一。

    那么，融资融券和股指期货的推出，将给我国证券市场带来什么影响呢？

    首先，从世界发达资本市场的经验和实践上来看，融资融券与股指期货推出后可以大大提高市场质量和效率。特别对中国证券市场，它们能够终结“单边市”和坐庄行为，使市场定价更理性，朝着上市公司的内在价值靠拢。所谓“单边市”，就是市场参与者只能从股市上涨中赚钱，跌的时候大家都无可奈何地赔钱。而有了股指期货后，无论市场涨跌，投资者只要判断正确就可盈利。对融资来说，届时会有很多资金通过合规的途径从货币市场以银行贷款的形式进入证券市场。从这个角度来说，这可能是一个普遍的资金供应面的利好。

    其次，它们的推出会使丰富多彩的股票市场投资策略应运而生，对机构投资者而言，将使英雄更有用武之地。

    总体上，推出融资融券与股指期货不会对证券市场有太大影响，市场仍然根据基本面运转。

    虽然与原先相比，融资融券和股指期货会使得标的股票定价更趋于合理，波动趋于平稳，但由于杠杆效应，股市风险会放大。以10%保证金率为例，股价由于之前分析的原因波动减少为原先的一半，但10%的杠杆使得投资者面对的风险是原先的五倍。因此，准备参与其中的机构必须新设一个“乌纱帽”，那就是首席风控官。而对一般的中小投资者而言，由于融资融券和股指期货通过杠杆操作，风险巨大，不宜参与，建议他们回避，保持原先朴实的买卖股票的交易策略。

    就管理层而言，在融资融券和股指期货推出进程中，政策制定实施中需要注意以下几方面：第一，在近期尽快推出融资融券信用交易机制，并选定100—300家大盘蓝筹股作为买空卖空的标的对象。具体说来，先推买空，再推卖空，在融资推出1至2个月后再推出融券，分步走。第二，要密切关注这些标的股票的限售解禁问题。这是因为，这些限售股解禁会对股价带来冲击并波及到相应的融资融券交易和股指期货，中间也可能会有人为的操纵。第三，在融资融券正式运营6个月后再行推出股指期货。股指期货交易标的指数应与买空卖空标的对象尽可能一致，实现前后呼应。在推行早期，保证金率应高于世界发达资本市场水平，随着融资融券和股指期货的深入进行，保证金率再逐步降低。

    (作者系上海交通大学证券金融研究所所长、安泰经济与管理学院教授)

（责任编辑：胡可璐）