钮文新：央行突出“稳健” 降准还要等多久？

　　等降准多次扑空的投资者别急，从公开市场操作的近况看，降准已酝酿差不多，估计用不了多久就会出台。

　　从近来货币政策的风格看，它们确实要突出“稳健”特征。这和前一阶段执行“紧缩货币政策”时的风格完全不同。那时紧锣密鼓，唯恐慢了，而现在放宽却显得保守异常。

　　估计央行所谓“稳健”的操作方式基本应当是“三部曲”：第一步，以货币市场利率平稳，并符合央行期望为目标，通过逆回购、央票到期不对冲等手段投放短期流动性；第二步，做投放数量的积累；第三步，当短期流动性投放数量积累到4500亿元———够一次降准的投放量，然后降准一次。

　　当然，过程中央行须解决一个问题，就是“降准之日必须是短期流动性大部分到期之时”，这样确保流动性平稳，而不至于出现一次降准后，还需N次回购或发央票对冲多余流动性的被动局面。这是正确的，之所以如此，是因为经济增长回落较快，企业贷款需求减少，此时强行加大货币投放力度，不仅无助于经济稳定，反而会出现其他麻烦，甚至会使中国经济陷入“流动性陷阱”；但货币还得松，怎么松？依据市场需求而松，通过利率观察判断资金余缺，逐步做适应性投放。

　　为什么说降准将至？因为，短期流动性投放量已积累到一定程度。7月，央行向市场净投放800多亿元，而8月，央行通过逆回购等手段再向市场投放3440亿元。两者相加4300亿元，基本与降准0.5个百分点所投放的货币量相当。

　　不过，这里有两个变数值得注意。第一，依据银行间债券市场计算央行收放货币数量比较简单，但外汇占款这个公开市场操作———同样是央行收放货币的窗口依然隐秘，所以，即便是银行间债券市场投放量达到甚至超过4500亿元，也无法准确说该降准了。第二，央行该让短期流动性投放数量大幅超过4500亿元，因为那样才可更容易“加大在降准之后，市场有大体相当于4500亿元短期流动性到期”的概率。

　　所以，如果是央行没有精确计算而使上述变数发挥作用，那何时降准将很难揣度。但我认为，在货币市场利率稳定的前提下，观察短期流动性投放的数量，这或许是观察降准时机的一个角度。

　　有人或许会认为，如果商业银行的流动性不够，股市一定没戏。我认同这样的看法。但不要指望央行为了股市而投放流动性，它们可以为大盘新股发行投放短期流动性，但绝不会为股票二级市场的上涨投放流动性。那股市的钱从何来？按央行惯例，它们只会鼓动那些“符合条件的资金”进入股市。什么样资金符合条件？Q FII、老百姓的储蓄存款、社保、年金、商业保险机构的资金、多发点股票投资基金等等。

　　但无论如何，百姓储蓄资金占了中国股市绝大多数。商业银行流动性不足，而拉住存款避免流失，这一定会阻止储蓄转化为投资。别急，此次股市流动性的增速将会异常缓慢，将远远超过历史任何时期。管理者希望股市健康，从增加股市流动性的角度付出努力也是必要路径，因为中国股市流通股规模远非昔日可比，这一点不可小视。

（责任编辑：年巍）