徐高：防止金融市场跌入流动性陷阱

　　我国金融市场已经站在流动性陷阱边缘。据媒体报道，上周应金融机构的要求，人民银行向部分金融机构进行了定向正回购，回收了超过1千亿元的流动性。这标志着我国金融市场的流动性已泛滥到无处可去，到了需要主动交还给央行的程度。

　　今年前4个月，社会融资总量仅增加了5.7万亿元，比去年前4个月少增1.5万亿。社融的收缩加重了实体经济的融资难。还是今年头4个月，固定资产投资资金来源同比增长仅6.5%，比同期固定资产投资增速低了5.5个百分点。也就是说，实体经济投资项目筹措资金的速度还赶不上项目推进的速度，融资困境可见一斑。

　　在金融向实体的流动性传导路径未能打通之时，货币宽松更多体现在推升金融资产价格上面，而对实体经济增长的带动极为有限。从3月初至今，银行间隔夜利率已经下降了2.4个百分点，至1%附近。相当于央行在银行间市场进行了10次每次幅度为25基点的降息。但这并未改善实体经济增长的低迷，反而将上证综指推高了40%多，令资产泡沫化风险上升。

　　类似的情况在欧美早已出现。欧美国家的中央银行为了刺激经济增长，通过QE大量投放流动性“淹没”金融市场，力图将资金挤入实体经济。这些举措在刺激经济增长方面成效有限，却大幅推高了金融资产价格，为未来货币政策正常化埋下了不小隐患。

　　欧美国家陷入此等困境还情有可原。在那些国家中，政策既难以直接提升实体经济的投资意愿，也不易推升银行的放贷意愿。除了将金融市场的利率不断压低，央行要刺激经济确实没有什么更好的办法。

　　但我国完全有能力不重蹈欧美的覆辙。在稳增长方面，我国有较多的政策工具可用。对于占我国总投资1/4的基建项目，政府的掌控力很大。而放松地产调控政策也能有效提振地产需求，稳定占总投资另外1/4的地产投资。而在融资方面，只要放松对地方政府和地产的融资限制，就能疏导资金向实体经济的流动，缓解实体经济的融资难。放弃这些直接的稳增长工具不用，而一味在金融市场放水是舍本逐末，最终只能让金融市场落入流动性陷阱，既无法稳定经济增长，也加大金融泡沫风险。

　　当然，在新常态下，我国经济要更多地转向消费和创新拉动，以实现长期可持续发展。因此，通过强刺激基建和地产来维持高增长的老路不能再走。但是，这并不意味着对基建和地产的融资需求就可不闻不问，人为对其融资设置障碍。经济转型需要时间，也很容易被经济增长的失稳所打断。所以，对于基建和地产融资，仍然要采取扶持的态度，而不能一味打压。

　　近期，我们已经看到了对基建和地产融资的更多利好政策。在地方债务置换政策之外，发改委已放松了地方政府融资平台的发债约束，银监会也给房地产开发贷展期开了口子。这些政策与我们经济转型的大方向并不矛盾，反而有利于将金融市场的过剩资金导向实体，缓解实体经济的融资难问题。

　　只有积极地用好这些稳增长的有效工具，我们才能避免重蹈欧美国家货币宽松的覆辙，不至于一方面实体经济增长低迷，一方面金融市场吹大泡沫。